价值投资的学习，最好的办法就是从行业研究开始。价值投资入门的最佳途径，就是选择几个投资者可能熟悉或者感兴趣的产业分析，从阅读行业报告开始。
价值投资培训的第一个投资分析的环节，就是让把行业研究作为价值投资入门的一个重要途径。
行业研究有一个固定的套路，那就是对产业政策，行业空间，行业增速，行业壁垒，行业格局等有一个清晰的认识，涉及到的数据最好能够记住。
回顾历史，传媒行业连续三年深度回调后，2019 年迎来改善。过去三年，在政策收紧、监管趋严、行业洗牌等因素影响下，板块进行了长达三年多的估值泡沫消化2019年12月以来在市场环境转暖、板块业绩好转预期以及云游戏概念催化下，游戏、影视板块表现出色，带动传媒指数加速上涨。
展望未来， 政策、技术、盈利三方面因素共振。从传媒行业历史走势中发现，政策变化、技术进步以及行业基本面演绎对板块影响明显。
站在当前时点来看上述三项影响因素：政策层面，监管常态化，对行业的边际影响逐步降低；技术层面，2019 年进入 5G 建设元年，通信网络升级推动传媒内容和应用创，5G 商用为行业带来云游戏、VR/AR、超高清视频等新的发展机会；盈利层面，传媒板块 2017 至2019连续三年盈利承压，2019Q3业绩降幅收窄，2019Q4在低基数效应下业绩增速将大幅回正。短期盈利边际改善预期较强，中长期娱乐消费需求长期稳定存在，板块增长动力充足。
政策监管常态化，行业边际影响降低
政策监管对传媒行业发展影响深远，梳理近年来传媒行业政策监管变化情况可知，行业政策变化大体可分为三个阶段。
第一阶段（2006-2015 年）：政策大力支持传媒文化产业发展，从中央到地方出台一系列产业、财税政策，同时资本市场并购重组和再融资政策环境宽松，许多公司通过借
壳、跨界并购等方式实现上市或业务扩张。这一时期叠加技术进步、移动互联网兴起，传媒影视、游戏、营销等细分行业均迎来快速发展。
第二阶段（2016-2018 年）：一方面，2016 年以来资本市场政策收紧，监管出台政策提高并购重组门槛，传媒企业并购重组降温。另一方面，传媒行业前期发展过热导致乱
像丛生，内容题材、价值导向监管加强。剧集方面，穿越剧、宫斗剧等题材审核从严，更加重视正能量、价值观的弘扬；游戏方面，加强对涉赌、含暴力血腥色情等游戏内容的查处。同时行业运营规范明显收紧，包括视听节目网台统一标准、演员限薪、游戏版号总量控制以及版号申报要求提高等。这一时期传媒板块经历政策收紧、产业发展红利式微双重影响，基本面持续向下，估值大幅下降。
第三阶段（2019 年-以后）：传媒行业监管将成为常态，但经历第二阶段的行业严监管后，传媒行业面临政策监管的不确定性大幅降低。而随着企业逐步适应新的监管环境，并主动调整业务至符合政策导向，监管对企业发展的影响逐步减弱。同时我们也观察到2019 年以来，部分领域监管有所放松，例如，游戏版号恢复审批，游戏内容供给保持稳定，虽然版号总量减少但质量更优，有助于市场集中度提升；剧集方面，2019 年国庆后内容题材监管略有放松，多部古装剧陆续在网络端播出。
技术升级 催生产业发展新机遇
技术进步 推动传媒产业发展。互联网发展历史进程中，硬件升级和通信网络代际更替对传媒内容和应用的发展影响巨大。2013 年手机出货量爆发，对应的移动互联网用户
快速增加，推动轻休闲手游、应用商店等快速发展；2014、2015 年智能手机质量升级，叠加 4G 网络成熟，推动重度手游、视频网站、直播、短视频等娱乐方式兴起并快速发展；2016 年移动互联网红利逐渐进入尾声，流量成本高速上涨，移动营销公司迎来快速发展；2017 年之后，流量红利基本结束，行业龙头份额持续提升。由此可见，技术进步在传媒产业发展的过程中起到至关重要的作用。
5G 带来行业发展新机遇。5G 是最新一代蜂窝移动通信技术。其主要特征是高速率、低延迟、连接密度大。与 4G 相比，5G 的传输速率、时延、移动性及连接密度等指标均
有质的提升。根据 ITU 的取值，5G 的峰值速率高达 20Gbps，体验速率可达 1Gbps，空口时延小于 1ms，每平方千米可连接百万设备，可支持每小时 500km 以上的移动速度。
目前 5G 已进入建设期，市场普遍预计 2020 年可实现商用，传媒行业潜在应用场景包括云游戏、超高清视频、VR/AR 等。目前云游戏已有多方巨头布局，近期谷歌云游戏平台Stadia 上线，带动游戏板块热度显著提升，预计随着 5G 正式商用，云游戏有望迎来快速普及。
基本面触底 ， 盈利改善可期
传媒板块基本面触底，盈利持续承压 。受政策监管趋严、融资趋紧、行业出清、商誉清理等影响，传媒板块基本面触底。2019 年前三季度板块实现营收 4582.95 亿元，同
增 2.75%，实现归母净利润 376.81 亿元，同减 18.57%，实现扣非归母净利润 307.86 亿元，同减 15.58%。外延并购受限、内生增长放缓、毛利率下滑是盈利走低的主要原因。（统计样本为申万传媒上市公司，剔除了乐视网、印纪退、*ST 巴士、暴风集团、*ST 富控、*ST 游久、*ST 东网和 6 家 2019 年上市的新股，下文涉及板块财务情况分析均采用该样本）
2019Q3 业绩降幅收窄，2019Q4 在低基数效应下业绩增速将大幅回正。分析单季度业绩变化，2019Q3 传媒板块营收同比增长 2.98%，增速环比提高 3.51pct，扣非归母净利
润同比下降4.91%，降幅环比收窄20.86pct，业绩连续四个季度下滑后降幅出现明显收窄。
预计 2019Q4 业绩增速大概率回正，主要原因是去年同期由于大额商誉、应收款等资产减值损失计提导致板块盈利大幅亏损（2018Q4 单季度利润为-561.58 亿元），业绩基数极低。
而分析目前板块商誉情况，虽然商誉绝对值仍较高（2019 年三季度末为 1581.32 亿元），但从构成来看，商誉低于 10 亿元的公司占比超 70%，商誉占净资产比重低于 50%的公司占比超 80%。且多数公司 2018 年为一次性全额计提商誉减值，商誉风险得到有效化解，因此我们认为 2019Q4 板块继续大面积商誉减值的概率不大。但值得注意的是，对于具体个股商誉风险仍需具体分析，部分企业并购标的持续经营不善，存在继续减值的风险。
短期盈利有望改善，中长期 板块增长动力充足 。传媒行业经历过去几年外延并购受限、内生增长放缓、政策监管趋严等影响后，基本面处于底部。展望未来，短期政策监
管对行业的负面影响边际减弱，且前期盈利下滑导致业绩基数较低，后续业绩增长压力较小。中长期看，传媒板块内生增长动力充足。1）需求端，用户对优质内容的需求长期存在，体现为越来越多的用户愿意为优质内容付费，付费用户收入持续提升，同时，渠道下沉使得低线城市娱乐消费需求逐步得到挖掘。根据 QuestMobile 报告数据，当前下沉市场（三线及以下城市的移动网民）渠道下沉红利仍然存在，2019 年 6 月中国移动互联网月活跃用户规模同比增量 TOP10 细分行业中，有 9 个在下沉市场获得更多用户，其中短视频下沉市场用户增量过亿，未来用户渗透率和用户时长均有提升空间；2）供给端，一方面，行业加速洗牌，内容精品化趋势确立，更多优质内容涌现，另一方面，技术升级带来媒介变化，推动传媒内容和应用创新，5G 商用为行业带来云游戏、VR/AR、超高清视频等新的发展机会。
中长期看，传媒板块内生增长动力充足，娱乐消费需求长期稳定存在，新一轮通信通络升级，推动传媒内容和应用创新，5G 商用为行业带来云游戏、VR/AR、超高清视频等新的发展机会。