1、复盘03年非典后国内保健品市场的发展，以及20年疫情海内外需求变化，疫后需求能对冲经济波动。相比于前几次，我们认为保健品疫后需求复苏、消费抬升的逻辑，本次周期更长，囤货泡沫更低导致波动更小。
2、22年国内场景极度压制，由于地区严格封控等政策，线下活动难以开展、药店进店消费严重受限，但场景的压制预计未来有确定性改善。
3、22年保健品消费的另一压制因素在于消费力。保健品一定程度上受到经济、消费力的影响，消费力的恢复仍然需要时间，目前板块依然处于左侧，但是方向转好的确定性较强。
4、中长期来看，我国人均消费量相比经济发达国家有较大空间，属于中速成长赛道。消费者画像来看，除了老年人，青中年人也有渗透率和关注度的提升。
5、由于权健事件以及医保政策的调整等，资本市场关注度整体偏低，导致板块估值压制，但从个股净利率、roe、现金流角度上来看，整体偏高。板块具备安全边际和超额收益的空间。
6、板块的瑕疵在于标的的分散，由于品牌尚不成熟，缺乏“六边形”战士的白马引领机会，但标的小而美且各具特色，也具有成长空间，考虑到估值的压制和长期板块的需求转好，产业链条具备优势强化的机会。
疫情爆发刺激全球保健品需求短期内剧增。20年新冠肺炎的突然爆发，导致全国保健品需求短期内迅速增加。美国VDS市场疫情前5年复合增速仅3.6%，疫情后3年回升至5.9%，其中20年更是达到了11.6%的双位数增长。国内保健品龙头汤臣倍健、CDMO企业仙乐健康20Q3增速分别达到35.2%、40.6%。
➢ 本轮需求抬升周期更长，囤货泡沫更低导致波动更小。疫情爆发初期病毒的致病性更强，消费者存在一定程度的恐慌性购买，由此带来消费者、终端、渠道的库存囤积。而本轮疫情则是构成健康需求提升的催化，保健品短期偏刚需的属性能对冲经济的波动，从更长周期来看，行业有望进一步渗透。
对标成熟市场，我国仍有数倍发展空间。21年中国VDS市场规模达到267亿美元，仅次于美国，但人均消费量仅在20.1美元，相比美国（104美元）、日本（91美元）、澳大利亚（76美元）、以及新西兰（49美元）均有数倍提升空间。
➢ 过去中老年是中国保健品市场主力消费人群，未来各年龄段渗透率均有提升空间。根据美国国家健康与营养调查NHANES的数据，美国保健品市场整体渗透率在50%以上，而中国市场整体仅在20%左右，且过去中老年消费群体中国保健品市场的主力消费群体。随着中国经济发展，居民健康意识不断提升，人口老龄化与疾病年轻化趋势下，预计中国保健品消费在各年龄段渗透率均有明显
提升空间。
保健品为食品的一个种类，具有一般食品的共性，能调节人体的机能，适用于特定人群食用，但不以治疗为目的。由于消费属性介于食品和药品之间，决定了其监管特殊性和经营复杂程度。
保健品为食品的一个种类，具有一般食品的共性，能调节人体的机能，适用于特定人群食用，但不以治疗为目的。由于消费属性介于食品和药品之间，决定了其监管特殊性和经营复杂程度。
➢ 功能性食品泛指其他添加了一定新资源食品作为原料，但由于成分标准依据、含量区间等未达到保健品批文申请标准，不能宣传功效的营养健康食品。功能性相对传统保健品而言购买和消费都更加日常化。
准入门槛越高，集中度越高。保健品行业集中度与市场准入门槛存在较强相关性，澳大利亚强监管体系下，集中度相对较高，CR5达45.4%。中日监管环境较为相似，CR5在25-30%。美国壁垒较低，新玩家进入相对容易，虽然市场已经较为成熟但下游更加分散，CR5为21.7%。
➢ 产业链构成复杂，龙头难以一家独大。由于保健品产业链构成较为复杂，下游品牌很难高度集中。总体来说，即使是成熟市场的竞争格局也较为分散。头部企业通常在细分赛道深耕，很难一家独大。比如汤臣倍健靠健力多、健视佳等数个大单品在药店渠道领先，无限极、纽崔莱以“直营+ 销售代表”配合方式进行市场培育，Swisse重视线上布局，份额有提升趋势行业发展逐步规范化，增长中枢落在5-10%之间。中国维生素和膳食补充剂市场经历了粗放发展、监管强化、并购整合三个阶段，2019年“权健事件”引发
了消费者对行业乱象的广泛关注，行业经营触底，但乱象陆续出清后，行业发展变得更加理性从容，17年至今，行业维持6%的复合增长，预计22年规模有望达到2000亿。
➢ 品类发展尚不均衡，中草药类占据较大份额。近2000亿市场中，维生素约占15%左右，膳食补充剂占比37.8%，而中草药类的膳食补充剂及口服液产品占比也高达33.4%。分品类看，膳食补充剂多集中在免疫系统和骨骼、关节类产品，规模达250亿以上，其中关节类产品过去4年复合增速接近30%。对比成熟市场相对均衡的品类占比，其余细分赛道渗透率仍有较大提升空间。
上游技术壁垒高，竞争格局稳定。营养健康食品行业上游主要为维生素及其中间体、膳食补充剂等元素原料生产商，由于技术、资金等方面壁垒较高，各元素厂商格局相对稳定，头部企业具备大规模生产的基础和继续扩产的能力，而新竞争者进入难度相对较大。
➢ 供给高度集中，价格波动是研究重点。以VA为例，全球市场供给基本集中在5-6家厂商，荷兰帝斯曼、德国巴斯夫占据头部地位，国内新和成、金达威、浙江医药三足鼎立。下游运用除制药化工、食品饮料外，饲料占到需求80%以上的比例。
在需求和竞争格局相对稳定的背景下，原料商销量变化对收入影响较小，价格波动更值得关注下游利润充足，合同代工成就双赢。膳食补充剂介于食品和药品之间，消费者对品质和功效有较高要求。由于大部分品类不具备立竿见影的体感效果，价格和品牌通常成为消费者衡量产品品质和功效的依据，因此下游品牌企业通常有着6-70%甚至更高的毛利率。同时，由于下游品牌集中度分散且产品迭代较快，品牌企业在单品规模达到足够体量之前的重资产投入往往对盈利水平拖累明显，合同生产模式则较好解决了这一痛点。
➢ 大小b各有侧重，客户粘性不同。toB生意的核心在于服务客户的能力，大小b对供应商选择的侧重点不尽相同。下游企业在从0-1、从1-10的发展过程中选择供应商往往注重成本的把控；从10-100的企业则会更注重维护品牌口碑，也会更愿意在产品品质上做投入；头部企业对供应商的筛选则更加严格，因而合同生产行业体现出小b订单增长迅速，但迭代相对较快，大b粘性更高的特点。
➢ 核心竞争力在于产品创新迭代和供应链协同。营养健康食品的合同生产对b端企业供应链管理和产品研发创新提出更高要求。前端业务要求敏捷的市场洞察力，快速感知市场变化才能充分挖掘客户需求；中台丰富的配方储备和研发创新能力是吸引和维系客户的核心因素；后台供应链协同是重要赋能，全剂型规模化生产能力满足客户品类拓展和规模扩张需求的同时，也能有效降低自身的生产成本。