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20200422-东北证券-元祖股份-603886-月饼业务持续发力，线上渠道高速增长
报告摘要：
事件：公司发布2019年年报：2019年实现营收22.23亿元，同比增长12.68%；实现净利润2.48亿元，同比下降2.38%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2019Q4公司实现营业收入4.34亿元，同比增长31.89%；实现净利润-2756万元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
点评：月饼和糕点业务价升推动收入稳步提升，蛋糕业务拖累整体业
绩。2019年由于受到宏观经济影响，月饼团购需求疲软，竞品加大了促销力度使得行业竞争加剧。公司坚持高端品牌形象，抵扣控制得当。
公司对标杆月饼产品加大多渠道推广，月饼礼盒实现营收8.29亿元，同比增长19.24%，销量同比提升0.58%，单价提升18.55%。公司中西糕点营收5.16亿元，同比增长4.14%，销量下滑13.23%，单价提升20%。月饼和中西糕点价升为收入增长主要贡献。蛋糕营收为5.88亿元，同比下降4.95%，销量下滑2.69%，单价下滑2.3%，毛利率下滑2.11 pct，拖累公司整体业绩表现。
蛋糕原材料成本抬升致毛利率下滑，费用率大幅下降。2019年公司毛利率为63.56%，同比下滑1.51pct，主要因为公司对原MUCH蛋糕升级使得原材料成本上升。公司控费有效，期间费用率明显下降（-1.61pct），销售/管理/财务费用率分别下降0.96/ 0.64/ 0.01 pct。公司所得税率提升和投资收益减少70.97%，净利率同比下降1.72 pct至11.15%。
门店稳步扩张，线上渠道高速增长。公司采用中央工厂+门店销售模
式，稳步推进门店扩张，不断覆盖空白市场。截止到2019年底，公司共拥有648家门店，净增加17家门店。2019年公司直营渠道收入为17.03亿元，同比增长1.24%；加盟渠道收入为3.37亿元，同比增长48.13%，加盟模式快速拓展。同时公司积极拓展线上渠道，电商收入同比增长51.03%。
盈利预测与估值：受疫情影响导致下游需求疲软，下调盈利预测和目标价。预计2020-2022年EPS分别为1.16、1.36、1.51元，对应PE分别为14X、12X、11X。给予“买入”评级。
风险提示：食品安全问题、门店拓展不及预期