20200427-东吴证券-安琪酵母-600298-短中长期三因素共振：国内烘培热助力升级，海外刚需强加码机遇
投资要点
短期：国内居家烘培热持续高涨，C端需求不断放大，提价和小包装助力升级。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司全球市占率第三，国内市占率优势明显：公司全球酵母市占率15.5%，仅次于乐斯福31%及英联马利17%，全球市占率第三；其中国内酵母市占率45%，远高于乐斯福20%及英联马利11.4%，国内优势明显。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）疫情持续利好C端需求：疫情催生居家烘培热潮，公司加速改造小包装生产线，仍供不应求。疫情催化下，提价成为必然之举，20Q1公司已提高C端价格约20%。产品结构升级叠加提价效应持续利好毛利：公司于19年糖蜜价格低点储备20年70%原料，叠加产品结构升级与提价效应，测算酵母类产品毛利率或可攀升至41.3%，带动净利率2.8pct。此外，伴随糖价上涨，自有糖厂有望扭亏，辅助净利提升。
中期：海外疫情发酵下，行业格局悄然生变，利好公司海外再进一步。相较竞品多布局欧美疫情集中区，生产预计可能受到制约，公司海外工厂获政府批文保障供应，产能利用率超110%。全球调货供应面临港口安全隔离观察期。相较鲜酵母，公司干酵母为主，具备保质优势，经销商主动联系寻求供货。
长期：看好公司海外扩张能力与国内YE渗透率提升。公司稳固布局新兴市场：全球酵母供需错配下，看好公司以干酵母切入未成熟市场形成消费习惯壁垒，未来或布局南美及东南亚市场，测算长期营收空间或可提升14-17亿元。YE空间亟待挖掘：公司国内YE产能6.6万吨，市占率77%；产能优势下与B端建立长期合作关系，保障未来渗透率提升下的量能释放，中长期或存7万吨扩产空间，测算可打开营收空间约15亿元。
重资产模式下业绩弹性大，费用摊薄持续提升净利率。俄罗斯二期预计2021年扩产，规模效应下摊薄费用率，测算净利率可达36%。伊犁赤峰搬迁改造后重获动能，测算公司整体净利率有望增加约2%。目前公司十四五产能规划井然有序，酵母类产能目标33万吨以上，看好集中投产转固期过后，新产能释放下带来的业绩增长。
盈利预测与投资评级：预计20-22年公司营收增速14/11/13%；净利增速+17/15/16%，对应EPS为1.28/1.46/1.69元，PE为31/27/23X。根据历史平均43X估值，及调味品板块其他公司46至63X估值，给予公司动态35-40X估值区间，予以“买入”评级。
风险提示：原材料价格上涨超预期，海外扩张不及预期，产能投放不及预期，提价不及预期，环保政策趋严限产，食品安全问题，疫情控制不及预期，汇率波动幅度超预期。