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价值投资研究报告摘要：
【事件】
2020年4月20日，公司发布2020Q1业务营运状况，2020Q1公司零售额下滑20-25%，零售折扣水平65折至7折左右，零售存货周转约5个半月。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
【点评】
Q1疫情影响有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）①零售增速方面，2020Q1因疫情下门店关闭、物流受限影响，特步主品牌零售流水20-25%下滑，整体疫情影响较为有限。②终端存货周转放缓，自2018至2019Q4公司零售存货周转一直维持4个月左右，2020Q1库存周转提升至约5.5个月，仍可控。③折扣率环比下降，2020Q1公司产品折扣率维持65折至7折左右，较2019年底75折至8折下降，好于3月中旬55折至6折水平，终端折扣表现略高于预期。
展望：短期疫情影响零售表现，长期运动鞋服行业趋势强劲，公司转型成效显著，布局高端、运动休闲品牌打造新增长点
行业：运动鞋服趋势强劲，2014年运动人群快速增长叠加政府政策支持，多数国内外运动品牌业绩遇拐点，2018年业绩增速达到高峰，2019年国际龙头品牌及内资龙头品牌均维持较快成长，2020年疫情影响下，体育行业具备较高弹性。
公司：①2019年主品牌稳健，盈利略超预期。公司主品牌产品持续升级叠加新品牌增量，2019年营收增长达28.2%，维持较高增速。其中特步主品牌2019年收入增20.7%，特步儿童收入占主品牌总收入比重达高单位数，增长40%以上，发展迅速。因包含政府补贴、卖地收入等的其他收入提升，盈利略超预期，扣除1亿元收购费用影响后，经营利润、归母净利润增速分别达27.8%、26%。
②转型成效显著，公司通过2015年以来三年时间改革，产品更专注“跑步类产品”，跑步产品优势领先；渠道运营更扁平化，2018年以来门店数触底反弹，门店运营效率提升，门店面积、店效、提升明显，2019年已达到14万平均月流水，低于10万的门店占比不到20%；发力线上，打通O2O，持续进行线上转型，推动产品线上线下同款同价，2019年线上仍维持高成长，营收占比超过20%。
③设立多品牌战略，布局高端、运动休闲品牌打造新增长点，收购品牌预计2020年盈利。公司2019年开启多品牌战略后，目前已覆盖大众运动、时尚运动、专业运动三大领域，包括高端跑鞋、户外运动、中高端网球时尚、帆布鞋等多个细分领域。合作的两个品牌Saucony/Merrel预计2020年分别新开30-50家店，预计店效18-20万，对公司产生3000-4000万亏损影响，2022年实现扭亏。收购品牌Palladium/ Kswiss 2020年收入1.5-1.6亿美金，预计持平，五年后可达5亿美金。
④短期疫情对零售表现有一定影响，长期成长性无虞：疫情影响下，公司积极发展线上渠道应对疫情，与私域流量平台合作吸引顾客，补充线下。特步主品牌方面，公司给与经销商增加1个月账期且可用20%比例的Q1货品换取Q3货品，预计公司业绩Q2恢复正常，终端库存将于下半年逐步恢复正常。收购品牌海外收入因以加盟模式为主，2020多数订单锁定，目前来看，疫情影响有限。
【投资建议】
我们预计2020/2021/2022年公司归母净利润分别为7.26/9.34/10.88亿元，同比增速在-0.20%/28.56%/16.49%，对应EPS为0.29/0.37/0.43元/股，对应P/E为9/7/6，维持“推荐”评级。
【风险提示】
经济下行超预期；全球疫情控制不及预期；电商发展不及预期；新品牌运营不及预期。