公司发布未经审计的2020年Q1财务业绩：公司实现营收5.41亿元，同比增长139.8%；归属公司普通股东的净亏损为1.69亿元，当期剔除SBC费用的Non-GAAP净亏损为1.62亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】（本报告中美元兑人民币汇率为7.0956）
营收和学生规模驶上快车道。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（1）学习服务实现营收3.89亿元，同比增长232%，其中K12付费人次从2019年Q1的3.3万人次增长至2020年Q1的15.3万人次。（2）学习产品实现营收0.53亿元，同比增长189%，主要是因为2019年7月推出的有道智能笔2.0销售强劲。（3）网络营销服务实现营收0.99亿元，同比增长10%。
技术驱动业务，规模效应凸显。通过工作室体制（资深讲师+技术工程师+产品经理）流程化打磨精品课程，报告期内有道精品课的K12付费人次同比增长359%，成人课程的客单价从2019年Q1的456元/人次提升至2070元/人次；加速转化有道工具矩阵的自有流量，报告期内转化率同比增长5%。随着公司采用互动大班模式扩张业务，同时改善教师的薪酬体系，在线课程的规模效应逐渐凸显，学习服务和产品业务的毛利率由2019年Q4的29.3%提升至2020年Q1的48.7%，研发费率从2019年Q4的8%下降至2020年Q1的5%。
投资建议：预计公司将于2022年实现扭亏为盈，2020-2022年营业收入为28.61/51.21/75.63亿元，Non-GAAP归母净利润为-6.81/-3.03/2.01亿元，对应的EPS为-6.09/-2.71/1.80元，以2020年5月22日的收盘价，对应的PS为6.66 X、3.72 X、2.52 X。根据PS估值法，我们给予公司2020年10倍的PS估值，对应公司的合理价值为36.09美元/股，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧，监管政策趋严，产品开发风险，VIE架构政策风险。