20200429-华金证券-中顺洁柔-002511-20Q1业绩表现亮眼，盈利能力大幅提升
事件：公司披露2019年年报及2020年一季度报，公司2019年实现销售收入66.35亿元，同比增长16.84%；归母净利润6.04亿元，同比增长48.36%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2020Q1公司实现营业收入为16.71亿元，同比增长8.46%；归母净利润1.83亿元，同比增长48.67%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
19年业绩持续高增长，完成股权激励考核目标。2019年是公司渠道强化年，公司通过强化渠道、多点开花、量利齐扬的营销策略，业绩继续保持高增长，全年营收、归母净利润分别保持16.84%、48.36%的增长，完成2018年股权激励考核目标。从盈利能力来看，盈利能力大幅提升，公司2019年毛利率为39.63%，同比提升5.57个百分点；净利率为9.10%，同比提升1.93个百分点。净利率提升幅度不及毛利率，主要为公司期间费用率提升3.79个百分点。
生活用纸产品盈利能力提升，个护产品开始放量。2019年公司生活用纸产品、个人护理产品收入占比分别为98.91%、0.05%，其中，生活用纸产品全年保持实现17.64%的增长，对收入贡献提升0.67个百分点。从盈利能力来看，2019年公司生活用纸产品毛利率达39.95%，同比提升5.39个百分点；单位毛利为30.05元/箱，同比增加2.08元/箱，盈利能力提升主要是：1）高毛利产品占比提升。2019年公司新棉初白、Face、Lotion和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%；2）木浆价格持续下行。以银星针叶浆、金鱼阔叶浆外盘价为例，截至2019年年底，银星针叶浆外盘价较年初下降15.44%；金鱼阔叶浆外盘价较年初下降36.30%；3）产能逐步释放，规模效应发挥。2019年湖北中顺新建高档生活用纸项目一期10万吨/年陆续投入使用，产销规模提升，2019年生活用纸销售量同比增长26.61%，规模效应发挥。
多渠道全面发力，电商渠道或全年保持较快增长。2019年是公司“渠道强化”年，为适应市场发展趋势，公司在对已有渠道不断的完善和优化的同时，不断细化销售模式，通过GT、KA、AFH、EC、RC、SC等渠道全面发力，深耕渠道建设，开拓空白销售网点，取得较为不错的成绩，其中，因疫情影响，部分消费者疫情期间居家生活，刺激线上消费，据公司投资者关系记录表，公司预计Q1线上营收取得较好的增长，电商渠道有望全年保持较快发展。
20Q1业绩表现亮眼，业绩保持快速增长。受疫情影响，公司2020Q1营收增速略有下降，但仍保持8.46%相对较高正增长，主要得益于公司电商、新零售等多渠道发力；净利润保持48.67%的高增长，主要受益于原材料木浆价格低位、公司高毛利率产品占比提升以及规模效应的发挥。2020Q1盈利能力大幅提升，2020Q1公司毛利率水平为45.12%，同比大幅提升11.11个百分点；净利率水平为10.98%，同比提升2.97个百分点，盈利能力大幅提升。
投资建议：公司是生活用纸行业龙头，一季度受疫情影响相对较小，业绩表现两眼；从二季度来看，我们预计随着下游需求的逐渐恢复，公司多渠道全面发力，孝感唐山等工厂全面复工，高毛利率产品加大推广以及浆价低位震荡，二季度业绩或有望保持高增长；从全年来看，我们持续看好公司在生活用纸行业的产品、渠道、品牌、产能等优势，个护等新产品带来的增长潜力，以及木浆价格低位带来的高盈利。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.59元、0.70元和0.86元，对应PE分别为31倍、26倍、21倍，维持“买入-A”建议。
风险提示：纸浆价格大幅波动风险；汇率波动风险；新产品销售不达预期；新市场开拓不及预期；短期疫情影响超预期。