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20200422-海通证券-盘江股份-600395-公司研究报告：西南焦煤龙头，稀缺优质高分红标的
价值投资研究报告摘要：
西南焦煤龙头，兼具区位与资源优势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司主要产品为焦煤和动力煤，是西南地区最大的炼焦煤企业。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截至2019年底，公司拥有在产矿井5座，产能合计1000万吨/年。公司焦煤和动力煤的产量、毛利率相当，但区位优势造就焦煤价格领先可比公司，而动力煤需要保障省内电煤供应导致价格相对较低，公司毛利近80%来自焦煤。2019年，公司实现营收/归母净利64.58/10.91亿元，同比+6.0%/15.5%，业绩同比增长的主要原因是自产煤产量增加。
西南市场供需格局整体趋紧，煤价或相对坚挺。供给方面，西南地区产量持续下滑，且市场进入壁垒高，同时随着云南、四川等30万吨以下煤矿的退出，供给或进一步趋紧。此外，西南地区煤与瓦斯突出矿井较多，“两类”煤矿正开展整治，焦煤供给或受影响。需求方面，西南地区经济或仍将继续保持高于全国平均增速增长，而大数据中心的建成投运将进一步增加对电煤的需求。由于西南地区煤炭市场较为独立，其煤价有望在下行趋势下保持坚挺。
内生扩张与外延整合，远期增量可期。存量矿井方面，公司山脚树、月亮田、金佳矿3座矿井技改扩能预计20年基本完成。新建矿井方面，公司远期规划产能1500万吨/年，目前在建矿井330万吨/年，另有已核准矿井150万吨/年。2020年，公司力争新增产能505万吨/年，包括发耳二矿一期（90万吨）、马依西一井一采区（120万吨）等。通过区域资源重组，盘江煤电集团拥有及托管在产矿井约2000万吨/年，我们预计未来有望注入。
稀缺优质高分红标的。公司资产负债率低，抵御经营风险能力强，业绩稳健，同时大股东分红意愿较高，使得公司一直以来具备高分红传统，分红比例持续领先行业。2019年，公司拟分红0.4元/股，分红比例约61%，创2013年以来新低。但我们认为，公司留存更多现金或为保障技改及新建矿井顺利投产。即使分红比例有所下降，按4月21日收盘价5.17元计，股息率仍高达7.7%，我们预计公司未来仍将继续保持高分红传统。
投资建议。受疫情影响，公司20年一季度业绩同比压力较大，但我们认为随着技改矿井及新增产能逐步投产，公司焦煤及动力煤产量均有望提升。同时从行业看，受益西北煤炭市场相对独立，价格下跌有限。我们估算公司20/21/22年归母净利润为10.07/11.26/12.55亿元，EPS为0.61/0.68/0.76元。参考可比公司，考虑公司所处西南市场相对独立且供需整体偏紧，公司作为西南市场龙头，资源及区位优势显著，给予公司2020年9~10倍PE，对应合理价值区间5.47~6.08元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：投产进度低于预期、下游需求低于预期。