一个现象：功能型可选消费复苏超预期
4月份社零数据出炉，消费明显复苏。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】“五一”假期恰逢周末，成为了消费回暖的绝佳窗口期，我们看到线上消费延续火热，涉及线下场景的功能型消费更超预期，内需恢复先于外需、好于外需。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）疫情的稳定使线下场景重建，“五一”期间需求的集中释放使得家电（白电、黑电）、汽车、家居的销量超预期
三层思考：需求是消失还是推迟？
思考一：收入预期不是决定消费复苏斜率的关键因子。收入预期显然会通过消费平滑的效应来影响到当期消费，但有三点因素使这一因子的影响弱化：（1）收入预期的回升与下行一样快，线性外推下一期是难言准确的；（2）可选消费品购买属于“社交场景”，场景重塑促使销售从无到有；（3）相较于消费的收入弹性，价格弹性可能更大，这也是开展大型促销活动背后的逻辑。
思考二：消费有自然回升的趋势，消费券“增总量”的效果有限。市场关心的问题是：4月和5月体现出来的消费复苏，有多大可能是消费刺激政策下的“昙花一现”，我们通过对照发现3月份消费复苏的拐点来自内在驱动力，而非刺激政策决定。
思考三：消费复苏的关键影响因素是——疫情控制、人口流动。消费复苏过程中，消费结构的不同、经济结构的不同将带来城市间的分化。
从核心因素出发，定位消费复苏的两个阶段
消费复苏将经历两个过程：从功能性、个体消费、近距离消费，到体验型、聚集消费、远距离消费。我们跟踪的高频数据显示，功能型消费、个体消费、近距离消费的表现已经不逊于2019年同期。当前处于切换至体验型、聚集型、远距离消费复苏的过程中，商务消费将领先私人消费。国内的生产活动快速恢复，带来了相应的商务消费需求。虽然私人的消费意愿在提升，但仍需等待合适的时机表达，预计私人消费在暑期将明显复苏。
投资建议
我们在5月17日的策略周报《时滞与近忧》中讨论过，当前处于流动性“脱虚入实”，估值承压的阶段，分子端的验证更为重要。由于复工复产顺利推进，商务消费将率先回暖，最近的酒店次级市场的高频数据也有所体现，推荐优先配置偏向商务的消费：白酒（次高端）、酒店，航空（需结合高频数据逐步配置）。结合疫情控制情况、消费场景重建情况和历史的消费旺季，私人消费的明显复苏可能发生在暑假，优先配置消费约束条件较少的啤酒、珠宝、传媒（广告）；结合高频数据逐步配置景区、旅游综合、电影院。从个股层面来讲，城市的分化可能带来不同公司业务复苏的分化。我们观察到二线城市的消费复苏比一线城市块，意味着行业中更多布局二线的公司将率先回暖。
风险提示：疫情出现反复导致防控升级，消费条件和人口流动再次受到抑制。