价值投资的学习，最好的办法就是从行业研究开始。价值投资入门的最佳途径，就是选择几个投资者可能熟悉或者感兴趣的产业分析，从阅读行业报告开始。
价值投资培训的第一个投资分析的环节，就是让把行业研究作为价值投资入门的一个重要途径。
行业研究有一个固定的套路，那就是对产业政策，行业空间，行业增速，行业壁垒，行业格局等有一个清晰的认识，涉及到的数据最好能够记住。
网络世界的身份证，解决了“你是谁”的问题
最高等级的认证方式，应用场景包括：
1 ）G 端，政府自建平台：事业单位人员用于系统登陆、邮件发送等。
2 ）B 端，依托第三方平台：企业与个人用于网上报税、网银交易、电子签名等。
算法是密码的基础，国密标准2016年出台，密码法20年实施
国密与国外算法对比
1 ）政策端：国密算法标准2016年出台，密码法加速庞大存量（国外算法RSA）的替换。
2 ）产品端：安全提升必然牺牲效率。国密在0 K页面响应时间方面是RSA的十分之一。
密码产业链主要包括TO G建设方、TO B运营商
1 ）上游—产品设备方，负责硬件提供，如飞天诚信。
2 ）中游—TO G 建设方，负责软件灌装和建设维护，如格尔软件（18年收入，3.1亿元）
3 ）下游—TO B 运营商，包括第三方和自建CA两种，如第三方CA数字认证（18年收入，6.7亿元）
过去：密码产业体量仅为50亿元，行业增速在10~20%之间
其中：
1 ）中游建设方 PKI 行业规模 10 亿+ + ，增速 15%~20% ，标杆公司收入 18 年均不超过5 5 亿元。
2 ）下游运营方 CA 行业规模 30 亿+ + ，增速在 10%+ ，龙头公司收入体量不超过 10
瓶颈：刚需但非强制，导致密码应用场景有限
1 1 ）场景：作为最高等级身份认证，密码多在部委和省级应用， 在地市一级渗透率预计极低。
2 2 ）算法：同时，国密标准2016年发布后，厂商才只推广国密SM2产品， 存量市场（ 2000 年开始建设）多以海外算法 RSA
变化：密码法将于2020年1月1日实施，强制性变为可能
密码法总结：范围扩大，合规提升，具体看：
1）范围：规定市县一级需有密码预算
2）合规：算法安全要求，强制国密。
政策兑现无须担心，我们看好法规中明确的 密码检测相关工作启动。
TO G行业容量从十亿级扩大至约五十亿级，增长中枢提升至30%+
根据我们的测算，不考虑军工，若政策推动政府客户下沉，TO G 行业容量有望从10亿级提升至50亿级，参考产业估计，预计增速从10%~20% 提升至 30%
客户工作提前于法规落地，报表验证行业景气度
相关上市公司（格尔、数字）过去十年收入与预收增速稳定在10%~20%之间，但18年下半年开始预收账款层面已有明显提速，只是报表收入端暂未明显体现。
1 ）电子签名：颠覆“顺丰”，密码应用首先落地领域
电子签名是典型的密码应用，其实现了合同的无纸化，改变了生意谈判流程。目前，电子签名在中国已落地于合同量大的互联网金融、地产等领域。
美国龙头公司Docusign收入18年达到人民币47亿元，商业模式为按签名次收费。我们认为，作为密码的核心应用，电子签名中国市场空间较大。
2 ）物联网：安防、车联网PKI有望于21~22年放量
从PC、服务器到移动互联网到物联网， 安全需求随着终端基础设施变化而变化。
公安部一所在19年年初制定了标准。 试点有望于 2020 年落地，存量改造的 15 亿市场有望于 21 年放量。
2 ）物联网：安防、车联网PKI有望于21~22年放量
车联网国密标准， 2020 年有望落地。根据我们的测算，单台车需要约5 5 个安全加密芯片，这有望带来约 20 亿市场。考虑 5G 联网进度，预计有望于 2022~23
3 ）区块链与数字货币：银行、联盟链企业加配PKI是时间问题
不止于电子签名、物联网，联盟链和数字货币层面加密标准有望出台，银行、联盟链企业需加配PKI。
我们认为，银行PKI、联盟链远期市场空间非常值得期待。
竞争格局
得标准者得天下，格尔软件先发优势显著
以CA为例，CA的密码方案必须经过国家密码管理局的审批认证，PKI行业也有准入目录。而在实际投标中，标准制定者“分数”加成，这意味着标准制定者拥有极强的竞争优势。
格尔软件客户黏性强，数据互通性构筑行业天然壁垒
若底层PKI变化，上层应用就得变化。公司先发优势明显，已经占据优质客户资源。而考虑数据互通性，公司在未来PKI密码客户下沉中，我们认为公司优势显著。
PKI市场为例，双寡头格局有望持续
结合目前国产密码厂商在参与业内标准制定情况、身份和数字认证软件的市占率情况，我们认为，以在国产密码细分行业下PKI领域（非金融）， 吉大正元和 格尔软件的双寡头格局有望延续。
