20200311-民生证券-安琪酵母-600298-公司深度报告：酵母行业核心企业，稳步成长志存高远
报告摘要：
核心逻辑一：酵母行业格局稳定，公司酵母产品量价均有提升空间
（1）公司产能稳定，布局合理，未来仍有扩产空间。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司目前国内第一大、全球第三大酵母生产企业，拥有15条酵母生产线，2019年酵母年产能19.7万吨。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）目前公司拥有9个酵母生产工厂，7个位于国内，埃及和俄罗斯工厂位于国外，2020年安琪俄罗斯1.2万吨酵母生产线扩建完成，公司酵母总产能将超过20万吨，远期有望扩产到30万吨水平，产能利用率长期维持在90%以上。（2）公司市场地位稳固，成本转嫁能力较强。2015~2018年，公司酵母产品吨价年均涨幅在3%左右。公司除2013、2014年外每年都对酵母产品提价，提价幅度在5%左右。原材料、能源成本上涨、环保因素、跟随竞争对手提价是历次提价的主要原因。
核心逻辑二：糖蜜价格上行有限，公司主要成本可控
（1）供给端甘蔗进入减产周期，支撑糖蜜价格。预计19/20榨季将大概率进入甘蔗减产周期，从而有望带动糖价上行，对糖蜜价格形成支撑，预计未来糖蜜供给在350万吨左右。（2）需求端酵母成为糖蜜主要需求者，酒精对糖蜜需求减弱。自2015年后酵母成为糖蜜下游主要需求者，酒精需求占比从60%下降至20%，同时糖蜜酒精开工率维持较低水平。（3）预计未来糖蜜需求与供给将处于总体平衡状态，需求增长拉动价格的空间不大。根据预测，我国未来糖蜜总需求在330万吨左右，与产量基本平衡，因此需求对糖蜜价格的拉动作用不大。
核心逻辑三：YE应用前景广泛，公司产能领跑行业
安琪酵母YE产能全球第一，未来将受益市场扩张。目前YE行业分布集中，前五大公司产能占全行业产能60%，2019年安琪酵母YE产能达7.8万吨，占行业总产能25%左右。2017年安琪柳州新疆YE生产线2万吨，2019年安琪埃及1.2万吨YE新建生产线投产，安琪酵母总YE产能达到7.8万吨，将持续领跑YE市场。随着未来YE市场不断扩张，得益于先前的产能布局，安琪酵母将会尽享市场红利。
盈利预测与投资建议
预计19-21年公司实现收入76.40/87.17/98.46亿元，同比+14.3%/+14.1%/+13.0%；实现归属上市公司净利润9.23/10.37/11.93亿元，同比+7.8%/+12.3%/+15.1%，对应EPS为1.12/1.26/1.45元，目前股价对应PE为29/26/22倍。选取金禾实业、星湖科技、华宝股份、兄弟科技、新和成5家公司作为可比公司，公司估值水平略高于可比公司（整体法17X，算数平均法20X）。公司行业地位稳固、下游消费稳定、成本转嫁能力强，长期成长确定性高，股价处于PE-Band下轨。首次覆盖、给予公司“推荐”评级。
风险提示
业务量价扩张速度均不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。