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20200430-民生证券-大参林-603233-2019年年报及2020年1季报点评：积极承接处方外流，加快并购步伐
价值投资研究报告摘要：
一、事件概述
公司公布2019年年报及2020年1季报，收入111.41亿元（yoy+25.8%），归母净利
润7.03亿元（yoy+32.2%），扣非为6.9亿元（yoy+35.5%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】经营性活动净额17亿元（+95.5%）2020年Q1实现收入33.62亿元（+30.39%），归母净利润2.8亿元
（+52.28%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
一、二、分析与判断
2019年全年业绩符合预期，2020年1季度业绩高速增长。
收入111.41亿元（yoy+25.8%），归母净利润7.03亿元（yoy+32.2%）。2019年毛利率为39.5%（同比-2.1PCT），销售费用率26.0%（同比-2.1PCT），毛利率下降预计与促销活动会计处理变化、小规模纳税人改革有关，管理费用率4.7%与去年持平。
经营活动产生的现金流净额较上年同期增长95.5%，主要是销售收入规模增加。2020年Q1实现收入33.62亿元（+30.39%），归母净利润2.8亿元（+52.28%）。主要是参茸滋补类产品销量增长以及疫情相关商品的销量增加。
积极承接处方外流，推动处方共享平台建设，处方药销售同比增长28.74%。
2019年公司筹建完成56家DTP药房销售额同比增长251%。积极参与推动处方共享平台建设，目前已经在广西、广东、河南省份，完成了多家处方共享平台的接入。
处方外流呈加速趋势，处方药销售同比增长28.74%，驱动中西成药类实现49%同比增速。
加快并购步伐，布局全国。
公司加快并购，2019年共发生13起并购投资业务，涉及门店数为560家(其中交割门店62家)。2019年公司门店数4756家(含加盟店54家)，净增876家门店，覆盖广东、广西、河南、河北、江西、福建等10个省级市场，采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略，重点发展广西、河南、福建、江西市场。2020年1季度公司发起了5起并购业务，涉及门店数为166家(其中未交割门店82家)。
公司继续在夯实广东广西的区域优势。
目前已经逐渐进行覆盖两广地区大部分的县城、乡镇，进一步拓宽、下沉广东、广西的开拓层级，两广主要控股公司情况：佛山收入+16%,净利润+33%；顺德收入+15%，利润+28%；茂名收入+28%，净利润+30%；湛江收入+31%，利润+30%，广西大参林收入达到9.3亿元（+47%），扭亏为盈，净利润1870万元。两广地区品牌优势和规模优势进一步体现，主要子公司实现收入和利润的快速增长。
三、投资建议
我们预计2020-2022年净利润分别为9.26亿、11.41亿、14.41亿元，同比增速分别为31.7%、23.3%、26.2%，EPS分别为1.40元、1.73元、2.18元，对应当前股价
分别为50倍、40倍和32倍PE。接下来3-5年处于国内药店并购黄金机遇，并购驱动业绩高速成长，参考海外连锁药店高速成长期，估值处在PEG 1.5-2倍区间。
继续给予“推荐”评级。
四、风险提示：
并购整合不及预期风险，外延拓展不及预期风险，业绩不确定风险。