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价值投资研究报告摘要：
宇华教育集团公布20财年上半年业绩，实现营业收入12.6亿元人民币（同比增长57.4%），调整后净利润4.95亿元（同比增长45.3%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】每股收益为0.1元，业绩略超预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）管理层宣派中期股息8.2港仙，派息比例为调整后净利润的50%。
经常性利润增长迅猛。扣除因可转债公平值变动带来损益，收购资产重评估后导致的额外折旧和摊销，以及期权激励费用，公司上半年经常性利润自19年上半年3.4亿元增长45.3%至4.95亿元。我们预计经过7个月的并购后调整，山东英才利润率恢复到近30%。较收购时提升6个百分点。我们认为其利润挖掘空间仍然充足。参考公司17年收购的湖南涉外经济学院。该学院经过1年的营运调整，净利润率即恢复到近44%的水平。我们认为基于严格的成本管控，山东英才学院今年利润率将恢复至30%的水平，并且于21财年进一步提升至38.4%。与当年分别为公司带来1.3亿元和1.8亿元的归属股东净利润（按90%的权益计算）。
可转债锁定长期投资人。宇华教育于2019年12月27日发行于2024年到期价值20.2亿港元的可转换债券，转股价为7.13港元，较发行前一日收盘股价溢价31.1%。可转债年利率为0.9%。所得款项将用于赎回2019年1月17日发行的可转换债券。可转债到期转股后将占扩大后总股本的9.36%。该笔可转债相较19年发行的可转债具备更优惠的条件（2019年发行的2020年到期的可转债的转换溢价为7.96%，年利率为3%）。由于宇华教育于2月21日派发19财年期末每股股息0.073港元，当前可转债转股价相应调整为7.019港元，较上一日收盘价折价3.6%。由于可转债公平值变动导致4.54亿的非现金损益并不实影响公司的经营，我们将其从经常性利润里扣除。公司上半年调整后净利润为4.95亿元，同比增长45.3%。
受益专升本扩招。我们预计20/21学年专升本扩招将提升公司的盈利能力。中性假设下，我们判断具备专升本招生资质的院校将在20/21学年迎来专升本指标的翻倍增长。21财年宇华旗下郑州工商和湖南涉外招收专本学生将在20财年4100人基础上翻倍至8200人，净增加4100人。按照46.2%19年净利润率估算，人数的增长可贡献超额利润约3600万，提升21年利润增速约3.4个百分点。乐观假设下，宇华旗下所有本科院校均获资质申请专升本计划（郑州工商，湖南涉外和山东英才），此举将共增加专升本学生约7,744人，额外贡献约6800万利润，提升21年业绩增速约6.4个百分点。
维持买入评级。公司上半年业绩增长稳健，收购院校经营调整稳步推进。我们维持对宇华教育20财年每股收益0.32元人民币（同比增长114.2%），21财年每股收益0.39元人民币（同比增长21%）和22财年每股收益0.42元人民币（同比增长9.5%）的预测。20-22年调整后净利润分别为10.68/12.8/13.92亿元，同比分别增长34.7%/20%/8.7%。维持目标价9.42港元，对应23.9%的上涨空间，维持买入评级。