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价值投资研究报告摘要：
本报告重点结论：
1. iPhone SE首周末预购优于预期，有利Apple生态，但消费降级风险下产业链不一定能受益。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3Q20与之后的需求还需要观察。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
2.考虑到疫情與消费降级，我们對iPhone在2Q20的出货量最悲觀預估是2,900–3,200万部，约衰退25–30% QoQ与20–25% YoY。
3.新款2H206.1与5.4寸iPhone仍有机会在9月进入量产。
4.毫米波iPhone面临潜在延迟风险。
5.我们相信Apple的执行力可将任何延迟开发与量产的风险降到最低，故我们建议投资人需更关注消费降级对iPhone需求的影响。
6.我们目前预估2020年iPhone出货量将衰退10–15% YoY至1.65–1.75亿部(1/2/3/4Q分别为4,000–4,200万/2,900–3,200万/3,200–3,500万/6,300–6,600万部)。
7.新款1H21 iPhone可能会延迟到2H21。
SE首周末预购优于市场预期，大多数市场出货时间需5–10天或以上；SE为2Q20 iPhone出货关键驱动。我们认为在SE预购前，市场对此机型之需求并无太高期待。虽初期供应有限与物流限制，但我们相信此结果仍优于市场预期。我们预估SE出货量在2Q20约为1,200–1,400万部，由和硕(供应比重约50–60%)与鸿海(供应比重约40–50%)组装并出货。展望3Q20，虽目前SE供应链出货预估约为1,000万部，但我们认为目前需求仍不明朗，至5月中旬或之后才有较好能见度，而影响出货预估的关键仍在于疫情改善。
我们认为SE优于预期的预购有3个重要意义。(1)在Apple同时砍单更高端iPhone 11系列时，这可能意味着消费降级。对所有智能型手机品牌而言，最大的挑战是疫情爆发后，消费信心或购买力受到负面影响，消费者会倾向购买价格与规格较低的同类产品或停止购买。(2) iPhone 6与6s系列拥有最大用户基础。对这些用户而言，SE是最佳换机选择。(3) SE的策略是用最低端的机种配备最高端的处理器，能让Apple在降级消费的挑战下，服务与内容事业可望因最佳运算装置市占增加而继续成长。然而，消费降级风险下产业链不一定能受益。
因受到疫情负面影响，我们下修iPhone在2Q20出货预估约30%至3,500–3,700万部，但可能還有下修風險。考虑到疫情與消费降级，我们對iPhone在2Q20的出货量最悲觀預估是2,900–3,200万部，约衰退25–30% QoQ与20–25% YoY。受到消费降级的影响，原本需求最强劲的iPhone 11出货量也下修。
我们在3个月前提出预测新款iPhone开发可能会因为疫情爆发而受到负面影响(“肺炎疫情对Apple供应端与需求端的潜在风险之情境分析” [2020年1月29日])。但我们现在建议投资人需更关注消费降级对iPhone需求的影响，因我们相信Apple的执行力可将延迟开发与量产的风险降到最低，最终影响Apple与供应链最大的还是市场需求。因为Apple在全球疫情爆发后，Apple决定启动远程认证与授权给更多在地员工来完成新款iPhone的开发，此改变需要时间，故目前新款2H20iPhone的EVT验证均推迟约1个月。我们认为新款2H206.1寸与5.4寸的iPhone仍有可能在9月进入量产。设计最复杂的新款2H206.7寸iPhone的量产时程可能会推迟至10月。
毫米波iPhone潜在递延的原因为AiP (Antenna in package)在4月初设计改变与测试实验室暂停验证服务。Apple在4月初为求改善AiP效能故修改设计。若疫情不能在6月前得到较好控制，我们认为毫米波iPhone占新款2H20 iPhone出货量比重将由原先的15–20%下修至约5–10%。
若消费信心与实质购买力能在3Q20开始恢复，我们预估2020年iPhone出货量将衰退10–15% YoY至1.65–1.75亿部(1/2/3/4Q分别为4,000–4,200万/3,000–3,300万/3,200–3,500万/6,300–6,600万部)。不过，上述预测随时可能会因为疫情变化而修正。
我们曾在先前报告中预期Apple将在1H21发布新款iPhone (“iPhone产业链为2020年电子业投资首选；2020年与2021年新款iPhone产品组合关键预测” [2019年12月5日])。然而，受到疫情影响，我们认为新款1H21 iPhone可能会递延到2H21。
投资建议：
我们建议投资人需更关注消费降级对iPhone需求的影响，因我们相信Apple的执行力可将延迟开发的风险降到最低。
风险提示：
新产品生产递延、因美中贸易战与新冠肺炎导致需求低于预期、非Apple业务成长不如预期。