20200422-西部证券-公牛集团-603195-首次覆盖：电工王牌企业，厚积薄发业绩可期
核心结论
电工龙头企业，业绩高速增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司自1995年成立以来，以转换器起家，先后开拓墙壁开关插座业务、LED照明业务、数码配件业务，18年公司转换器、墙壁开关天猫市占率分别为66.39%、26.08%，位列国内首位；15-18年营收、归母净利润CAGR达26.68%/18.80%，2019 Q1-3毛利率41.7%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
转换器、墙开不断筑造渠道护城河，具备温和量价齐升空间。公司转换器和墙开终端网点分别73/11万个，公司通过对经销商返点不断拓展网点铺设，预计公司19-21年转换器销量同比增长7%/6%/8%、墙开销量同比增长19%/11%15%；随着新品的推出，转换器、墙开售价有望稳中有升。
加强房地产企业合作，墙开、LED产品有望打开2B端销售渠道。公司墙开和LED销售仅5%依靠工程渠道，2019年底公司成立大客户部和商照事业部，计划未来3年与国内百强地产企业签约，目前已与万科、恒大、碧桂园等6家房产企业建立战略合作关系，成为首选供应商，并与84家地产公司展开合作，有望促进墙开、LED工程渠道的销售增长。
LED重点打造灯具产品，产品结构升级毛利率有望增厚。目前公司LED产品仅17个品类，预计20年公司将推出近20个灯具类产品，灯具产品毛利率一般高于光源产品，预计19-21年公司灯具产品销售额占LED销售额的比例将达到32%/36%/38%,毛利率有望同比提高3/0.3/0.7pct。
投资建议：预计19-21年公司营业收入将达到107.37/125.82/151.24亿元，归母净利润为22.95/28.67/34.92亿元，EPS为3.83/4.78/5.82元/股，考虑到公司在渠道、品牌上有绝对竞争优势，可享有龙头估值溢价，给予20年35xPE估值，目标股价167.30元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：原材料成本上涨风险，新产能投产不及预期，宏观经济下行风险。