价值投资研究报告下载：
价值投资研究报告摘要：
业绩概要：公司] 2020H1实现营收12.6亿元，同比增长57.4%，实现表观归母净利润8500万，同比下滑，剔除可转债相关非经常性损益后的经调整归母净利润4.9亿元，同比增长45.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】同时公布2020中期分红计划，拟派发中期股息0.082港元/股。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
内生外延支撑业绩大幅增长，高教占比大幅提升。报告期内公司旗下共有29所学校，其中K12学校18所、高校4所，2019/2020学年就读学生人数13.8万人，其中高教学生人数超过10.5万人。内生增长表现可观，剔除山东英才学院并表影响，2020H1内生的收入增速16%，调整后归母净利润增速26%。分部来看，幼儿园/K12/大学分别实现营收2665.7万元/3.2亿元/9.1亿元，同比分别增长-5%/+6.9%/93.6%，大学分部收入增长亮眼，收入占比进一步提升至72.2%（yoy+13.5pp），主要受益于泰国斯坦福、山东英才学院的并表以及郑工商、湖南涉外的学生人数及学费增长。
成本优化毛利率改善，费用增加整体盈利水平略有拖累。幼儿园/K12/大学毛利率分别为46.2%（yoy-4.4pp）/48.9%（yoy-2.7pp）/61.8%（yoy+0.9pp），整体毛利率由56.1%提升至58.3%，调整后毛利率60.5%（yoy+0.5pp），主要受益于大学分部收入占比提升，以及成本端的有效管控；费用方面，销售费用由于斯坦福国际学校推广开支影响同比提升1.6pp至2.8%，运营效率提升推动管理费用降至9.7%（yoy-1.8pp），财务费用率受可转债及借款增加影响提升至4.5%（yoy+3.5pp），受可转债公允价值变动亏损以及赎回前期可转债亏损净额影响表观利润下滑，扣除非经常性项目后，调整净利润率39.3%（yoy-3.2pp），随着并购标的整合，整体盈利水平有望改善。
外延标的质地佳，并购整合卓有成效。公司于2019财年内收购两所学校，即泰国斯坦福国际大学以及山东英才学院，对价分别为2787万美元以及14.9亿元，目前在校生4600人、34000人左右，英才学院位列山东省民办高校之首，斯坦福为泰国优质民办大学，和公司国内学校在国际教育方面产生良好联动，协同明显；并购标的协同方面，收入端通过提升办学质量、提升学生人数、提升学费的方式实现增长，成本端通过加强内部梳理管理，改善解决跑冒滴漏现象降本增效。泰国斯坦福国际大学2020H1实现扭亏为盈，2020H1盈利了100万美元+（去年同期亏损近200万美金），收入增长达到22%。
在手现金充裕，资产结构健康，提供后续内生外延增长动力。截止2020H1，公司账上现金及现金等价物15.8亿元，充裕的现金资产为持续扩张成长提供充足动力；此外2020年专升本扩招利好有望推动学生人数实现较佳增长，稳就业趋势下高教板块相关政策催化有望陆续释放，公司作为行业领先民办高教集团，有望优先受益。
盈利预测与评级：根据中报公司并购协同降本增效表现情况，我们对之前的盈利预测进行上修，预计公司20/21/22年EPS分别为人民币0.28/0.33/0.37元，对应PE分别为25/21/19倍，维持“买入”评级。
风险提示：外延并购速度或不及预期，并表学校整合或不及预期，政策性风险，海外运营风险。