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20200429-中信建投-智飞生物-300122-销售能力保障Q1业绩正向增长，研发管线推进长期增长可期
价值投资研究报告摘要：
事件
公司发布2020年一季度报告
2020年第一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为26.35亿元、5.16亿元和5.25亿元，分别同比增长14.87%、2.85%和-1.47%，实现每股收益0.32元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
简评
疫情快速反应+强大销售能力保障Q1业绩正向增长
自2020年1月底新冠疫情爆发以来，一部分疫苗接种点经历了暂停接种、不接种二类苗、预约接种等过程变化，现阶段已基本恢复至预约接种状态，因此疫情蔓延期间对于Q1疫苗终端接种存在影响。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司在疫情影响之下Q1能够维持正向业绩增长我们认为与以下因素有关：1）公司在1月初已完成2020年战略规划，已经完成经营任务下达，因此1月份经营情况理想；2）公司董事长蒋仁生先生具有卫生防疫站工作背景，对于传染病防控具备经验，因此公司高管团队及销售队伍人员在春节假期结束之后迅速回到工作岗位并按照当地防疫要求开展隔离，未造成因为人员滞留影响工作进度的局面；3）公司自建销售队伍，管控能力较强，疫情期间积极协助疾控体系参与一线抗疫，为代理品种及部分自主产品销售提供保障；4）部分自主产品预灌封替代西林瓶实现间接价格调整增厚利润。此外，由于疫情期间经营成本及费用上升，公司Q1呈现收入增速快于利润增速的趋势。
代理品种批签发继续保持快速增长
截至一季度末，核心品种批签发情况：1）4价HPV 182万支，同比增长45%；2）9价HPV 41.4万支；3）5价轮状病毒疫苗150.3万支，同比大幅增长348%；4）四价脑膜炎多糖89.8万支；5）二价脑膜炎多糖结合疫苗共97.1万支，其中西林瓶42.7万支，预灌封54.4万支；6）Hib共计86.3万支，其中西林瓶58.2万支，预灌封28.1万支。核心品种HPV疫苗及五价轮状病毒苗带动公司Q1销售正增长。未来随着三联苗冻干剂型及母牛分枝杆菌疫苗上市，有望带动自主产品销量增长。行业经历长生生物疫苗事件后，整体批签发速度有所下降，现阶段批签发速度已有提升，预计未来批签发速度有望改善，公司核心品种高速增长值得期待。
重组结核杆菌融合蛋白（EC）获批，仅考虑学生群体对应峰值12亿元
公司重组结核杆菌融合蛋白（EC）批件已于4月26日发出，标志着EC正式获批上市。EC主要用于：1）结核杆菌感染筛查；2）联合结核菌素纯蛋白衍生物（PPD），主要用于鉴别卡介苗接种与结核杆菌感染；3）区分卡介苗接种后阴转或未感染结核杆菌、卡介苗接种后维持阳性、结核杆菌感染这三类人群，以便给不同类型人群分别接种不同类型疫苗；4）结核病的临床辅助诊断。
相比传统结核杆菌筛查方法技术优势明显，市场潜力较大。我国现阶段结核病筛查方法主要由TST和IGRA，由于我国是结核病高负担国家，结核菌感染基数大、患病人数多，故的应用范围最为广泛。IGRA操作复杂、价格昂贵不适合大规模人群筛查和贫困地区使用，TST难以鉴别卡介苗接种与结核杆菌感染特异性差异，重组结核杆菌蛋白（EC）以卡介苗丢失的蛋白制成的结核鉴别用变态反应原皮试方法，既有IGRA特异性又有TST适合大规模筛查的简便性，是极具潜力与市场前景的新一代结核潜伏感染与结核病辅助诊断的诊断试剂。
仅考虑学生群体市场，销售峰值预计12亿元。2018年我国结核病新发病例大约为87万人，居全球第二位（仅次于印度），为全球重负担国家。我国积极响应WHO消灭结核战略，已出台《遏制结核病行动计划》，结核筛查已成为学生入学体检必查项目，根据教育部数据，我国2019年小学、初中、高中及大学学生合计入学人数为5700万人，我们假设EC单价为30元/份，考虑EC竞争优势明显有望大幅替代TST，预计市占率达到70%，并且为独家产品，则对应销售峰值为12亿元，参考自主产品40%净利率，EC有望为公司贡献4.8亿元净利润。
研发管线持续推进，15价肺炎球菌结合疫苗即将步入3期临床试验
公司15价肺炎球菌结合疫苗III期临床研究于4月25日完成预注册，根据中国临床试验注册中心数据显示：1）本次临床试验研究时间为2020年6月24日至2026年3月31日，旨在评价15价肺炎球菌结合疫苗在2月龄、3月龄人群中的免疫原性和安全性；2）整体试验分为3组，分别为2月龄试验组、2月龄对照组和3月龄组，每组650人，共计入组1950人。干预措施为接种4剂试验/对照疫苗（免疫程序为0，2，4及1剂加强免疫）。
盈利预测与投资评级
我们看好公司发展前景：1）存量自主产品预灌封剂型替代西林瓶剂型，20年迎来品种间接价格提升；2）三联苗冻干剂型CDE已承办正在等待受理通知；3）EC诊断试剂盒及微卡苗有望于年内获批，国家层面推动“遏制结合病计划”并于学校开展防控工作，微卡苗潜力较大；4）在保障HPV苗销售的基础上，加强5价轮状病毒及其余自主产品销售，一方面可以降低三联苗影响，另一方面可以进一步加强与MSD的合作关系，保障长期健康发展。我们预计公司2020–2022年实现营业收入分别为148.22亿元、195.65亿元和232.83亿元，归母净利润分别为33.79亿元、45.29亿元和54.25亿元，分别同比增长42.8%、34.0%和19.8%，折合EPS分别为2.11元/股、2.83元/股和3.39元/股，对应PE分别为36.8X、27.5X和22.9X，维持买入评级。
风险提示
消费品行业竞争激烈；新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期；外延并购进度和力度难以预期。