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价值投资研究报告摘要：
弱经济周期下，虽经营指标显现疲弱，但品牌输出顺利、扩张不断加速，特许经营模式下门店数量对盈利增长的驱动性已越来越强，虽周期成长仍兼具，但成长性将更加突显。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】短期疫情影响已经形成、在预期之内，2020年开店指引1600~1800家，保持高速，龙头优势将进一步强化，关注景气趋势积极配置。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
▍2019年实现稳健增长，开店延续快节奏。2019年营收112.12亿元/+11.4%，其中直营店收入77.18亿元/+3.3%、加盟店收入33.42亿元/+32.3%；归母净利17.69亿元/+147.1%，扣非净利15.63亿元/-8.8%，实现稳健增长。2019全年共新开酒店1715家、关店327家，新开酒店数量远超1100-1200家的指引。2019年末门店数5618家，中高端占比38.0%（+6.4pcts），加盟占比87.8%（+4.3pcts），签约酒店2262家再创历史新高。
▍中端占比提升综合RevPar微增，经济周期影响同店RevPar疲弱。2019年综合RevPAR198元（+0.1%/剔除软品牌+0.8%），ADR 234元（+3.6%）、Occ84.4%（-3.0pcts）；同店RevPAR 194元（-3.1%），ADR 224元（-0.3%）、Occ 87.0%（-2.5pcts）。其中19Q4综合RevPAR 191元（-2.7%/剔除软品牌-0.5%），ADR 232元（+0.9%）、Occ 82.2%（-3.0pcts）；同店RevPAR 188元（-5.4%），增速季度环比续降1.6pcts（19Q3-3.8%），其中ADR降幅扩大（-2.7% vs 19Q3-1.1%），入住率降幅基本持平（-2.4pcts vs 19Q3-2.5pcts）。
▍疫情影响显著，但或形成龙头抢占市场的发展机遇。公司披露截至3月26日旗下93.5%的酒店已恢复运营，OCC恢复至约62%；500多家酒店被政府征用，安心住房间占销量80%，50%的需求来自本地返工。同时预计20Q1收入同比减少15%~20%（不考虑德意志酒店则预减45%~50%），疫情影响显著，但实际好于我们此前约60%收入下滑的预估（不考虑德意志酒店并表），主要隔离房需求提供了短期支撑。鉴于直营酒店成本相对刚性、加盟酒店因予以优惠政策贡献也将降低，20Q1公司盈利端影响预计较大，我们综合预计20Q1归母净利-5.4亿（vs 19Q11.06亿）。尽管短期影响较大，但随疫情管控措施放松、酒店行业景气料将较快恢复，我们预计Q3-Q4间行业景气有望恢复至疫情之前。而公司预计全年新开店1600~1800家（原指引1700家）、关店350~450家（其中疫情影响占50~100家），Q1已新注册超过300家酒店，扩张节奏保持将为长期成长打下基础。排除短期扰动，我们再申酒店行业结构升级背景下的成长机会，连锁化率提升+头部集中，疫情对行业格局的影响料将更有利于酒店龙头发展。
▍风险因素：经济放缓超预期，疫情持续时间超预期，新开门店低于预期。
▍投资建议：尽管疫情影响仍待1-2个季度消化，但我们坚持看好酒店龙头在结构升级、连锁提升背景下的成长机会，随疫情影响逐渐消除、景气回升，公司将迎估值修复机会。考虑疫情影响，调整2020-22年EPS预测为2.67/8.94/12.00元（vs原2020-21年EPS预测4.00/9.72元，2022年EPS预测为新增），现价对应21年动态PE约24X、EV/EBITDA 15倍，我们认为在公司加快扩张周期之下，随疫情影响消除，公司业绩将有较大的恢复弹性，建议积极配置，维持“增持”评级。