20190326-中信证券-数字认证-300579-投资价值分析报告：数字认证，共建可信数字世界
数字证书和电子签名是各行业数字化进程中的重要工具，具备持续性的商业模式，我们看好该行业未来发展，并选择领先的CA公司作为推荐标的。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们预测数字认证2019-2021年EPS为1.02/1.48/2.30元，对应PE41/28/18x。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们采用分部估值法，给予公司目标市值68亿，目标价58元。首次覆盖，给予“买入”评级。
▍电子认证行业具备百亿空间，数字签名未来空间千亿可期。电子认证是指为电子签名的真实性和可靠性提供证明的活动，其中CA机构签发数字证书并进行电子认证服务，在领域证书以及每年更新证书时，需要收取年服务费，数字签名可按照次数收费。2017年电子认证行业规模达237亿元，其中电子认证服务机构的营业额约57亿元。电子签名等应用规模约为10亿元，近五年CAGR为65%。我们认为随着互联网在各行各业的渗透加速，企业无纸化办公需求提升，电子签名等新型服务模式将逐渐兴起。以2017年中国电子商务交易规模29万亿元为例，若按交易次数收取签名费，潜在数字认证市场规模巨大。
▍国内领先的CA机构，数字证书业务有望进行行业深化、地域拓展。公司2018年实现营业收入6.68亿元，归母净利润8646万元，近五年营收与归母净利润CAGR分别为20%和16%。公司在数字证书业务上优势明显：1）具备完整产业链，拥有从系统建设到认证服务的能力，可受益于百亿市场。2）已在政务、医疗、金融领域建立了领先优势。3）立足北京，服务全国；CA市场分散，公司有望加强地域扩展。我们认为公司积累了稳定的B端客户，在年费模式下，数字证书业务收入规模有望继续保持，并稳步提升。
▍企业端数字签名SaaS服务将成为公司全新增长引擎。电子签名SaaS服务，收费方式有按签名次数、包年、阶梯式定价等不同的模式。2018年上半年公司实现近2亿次电子签名，同比增长超过50%，客户包括医院、保险公司、大型企业等，可提供电子病历、电子保单、电子合同等签章服务。公司在2018年拓展了万科、SOHO等大型企业，2019年将全面推广数字签名业务。
▍海外对标：近百亿美金市值的全球电子合同领导者DocuSign提供了第一个电子签名解决方案，拥有47.7万付费客户。2018年上市后，市值从44亿美元增至90亿美元。2018年营收7亿美元，CAGR41%，SaaS收入占比95%。从DocuSign发展历程来看，我们认为电子签名业务可借鉴的模式有拓展大型企业客户，并联合平台型企业服务公司。同时，提供SaaS模式将有助于打造良好的用户体验，提升客单价，降低营业成本和三费。
▍风险因素：北京法人一证通重新招投标未能中标的风险；市场竞争加剧导致数字证书单价下降的风险；部分行业被垄断的风险等。
▍投资建议：数字证书和电子签名是各行业数字化进程中的重要工具，具备持续性的商业模式，我们看好该行业未来发展，并选择领先的CA公司作为推荐标的。我们预测数字认证2019-2021年EPS为1.02/1.48/2.30元，对应PE41/28/18x。我们采用分部估值法，给予公司目标市值68亿，目标价58元。首次覆盖，给予“买入”评级。